各国央行盯住2％通胀目标是刻舟求剑！

作者：上海市人民政府参事、中国人民银行调查统计司原司长盛松成，中国外汇交易中心谢洁玉

主要发达国家央行的“唯通胀目标”实际上已发生改变。本文回顾主要发达国家盯住通胀目标的历史经验，分析中长期通胀走势，探讨央行货币政策目标的改进方向。本文指出，以广义价格稳定作为连接点，有助于央行将货币政策与宏观审慎政策纳入同一体系内，实现货币政策、宏观审慎政策双支柱调控框架的统一，促进宏观经济与金融市场的平稳发展。

2019年初美联储放缓加息节奏，货币政策姿态发生改变，一个主要压力是金融市场波动及其对就业、物价稳定可能产生影响。尽管通胀目标一直被多数发达国家央行视为首要的货币政策目标，但当金融市场动荡时，央行会在货币利率决议上顾虑重重，可见“唯通胀目标”实际上已发生改变。（更多原文点击《盛松成、谢洁玉：各国央行盯住2%通胀目标是刻舟求剑——对中长期通胀的思考》阅读）

对此，「看懂经济」邀请几名看懂经济评论作家对此文进行了深度解读。（评论内容精选自看懂App的解读）

程宇

私人投资顾问，看懂App评论作家

这篇文章给我们提供了一个更大的视角去审视货币政策。货币不仅流通于实体经济的生产和消费，同样也流通于资产交易领域。所以，理解货币政策的有效性，得从实体经济，资产交易和他们之间关系三个角度来理解。但目前的通胀目标显然还是集中到实体经济领域。这对于货币政策的实际效用，就少了相当大的一块考虑。

但仅就实体经济本身而言，货币政策刺激也不是永远都能保持实体经济增长的。否则2%的通胀率就根本不是个问题。他俩的关系应该反过来。是实体经济的发展阶段决定了货币政策的有效性，而不是相反。通胀首先应该是一个供求关系，然后才有货币杠杆这个因子来放大或缩小他。因此，只有实体经济中，需求大于供给的这个长期趋势在，才能产生货币政策调节通胀率的基础。而这种趋势则取决于生产力水平，人口阶段，经济体制等宏观因素。

因此，当这些因素发展到某些阶段，导致社会总需求与总供给之间已处于供过于求时，那么，再多的货币供应也无法刺激实体经济的通胀率上升（比如，中国现在剔除掉猪肉价格的CPI和PPI）。而当实体经济已处于供过于求时，企业的利润率也会下降。过量的货币也就在实体经济中越来越难于找到良好的投资标的。那么，他们就会转向其他任何可以获得更高收益的领域。房子，创投，艺术品，名贵药材，收藏品，甚至鞋子。但归本溯源来讲，所有投资品的最终收益都应该是从实体经济中获得的劳动报酬或经营收益，而不是投资品价格的上涨。通过投资品价格上涨获取收益，那叫“博傻”。也就是投机泡沫。很多投资品其实都不产生收益。比如鞋子。纯粹的消费品。但也成了投资品。这也就是货币过剩，泡沫横溢的表现。

但这些泡沫却并不在货币政策目标中显现。货币政策的目标仍然聚焦在实体经济领域。这其实就已经表明，货币政策在维持经济增长上，不是永久有效的。当进入到某一生产力阶段后期，经济增长放缓时，货币政策并不能推动经济增长。反而会挤压过多的资金进入资产交易领域，制造资产泡沫。但没了实体经济收益支撑的资产泡沫又是极其危险的。尤其是这些泡沫又都是通过银行资产，放出去的债务来支撑的。那也就等于所有的泡沫都集中在银行系统里。这也就是所谓的“系统性金融风险”。这些风险一旦释放，将会产生怎样的后果？美国金融危机已经给我们上了很好一课。

所以，现在的问题在于，既要审视货币政策目标的完善性，更要意识到货币政策的局限性。还票过度使用货币政策。要更加尊重市场，这只手！

张炎涛

经济学博士，看懂App评论作家

一是通胀目标制需要一些条件。据英国央行的一项初步统计，截至2012年，较为成熟的以通胀为目标的央行大约有27家，其中包括9个发达国家和18个发展中国家和新兴市场国家，新西兰是第一家采用通胀目标制的国家。通过综合研究他们认为通胀目标制实施的一个先决因素是该国处于低通胀时期，需要有几个必要因素：第一，货币政策的主要目标是价格稳定。第二，通胀的量化目标已公开宣布。第三，央行需要较高的独立性。第三，要有相应的问责制度（国外主要以公开信听证会为主）。

二是关于通胀目标的范围设定。27个国家中有19个国家都设定在3%以下，并不一定都要在2%，如巴西2010年设定的通胀目标是6.5%。目标的时间范围一般都是两年或两年以上的中期目标。通胀目标的范围也可能与货币政策的传导时滞有关。

三是货币政策是否要考虑金融稳定的问题，实际上涉及到价格稳定与金融稳定之间的关系。理论上而言，金融稳定与价格稳定在短期中存在权衡取舍，长期中存在协同。从各央行的实践中看，维护金融稳定与价格稳定的政策之间本质上存在相互交叉联系，因此，一国央行是否需要采取通用目标制要视情况而定，需要在这些政策措施中找到平衡，尤其是要综合运用这些政策工具。

第一，国际金融危机之前央行在履行价格稳定与金融稳定职能时，政策工具有着明显的区别。即通过单一的货币政策工具（利率）来实现价格稳定等最终目标；依靠自下而上的制度和规则来监管银行机构和管理支付系统来保持金融稳定。各央行宁愿在金融危机爆发后采取“清除策略”，也很少愿意在事前采取合适的货币政策工具来防范金融风。如20世纪80年代日本央行即使是提前观察到了可能存在的泡沫，并且在当时主要发达国家如美联储和德国央行采取加息的背景下，未及时采取跟随加息等操作，相反却用迟来的过猛的加息刺破了泡沫，待泡沫破灭之后才连续降息来试图维护金融稳定。

第二，越来越多的央行意识到，可以在金融稳定政策与货币政策之间找到平衡点。如巴西央行在国际金融危机期间之后，面临通胀率提高、信贷需求快速增长时，在加息的同时，采取提高银行准备金要求、对信贷市场特定领域进行调控，要求银行缴存短期即期外汇头寸准备金，有效地缓解了信贷增速，并且较好的抑制了通胀。

吴昊

全球资本市场独立研究者，看懂App评论作家

上世纪70时代后，货币学派成为经济学的主导。中央银行货币政策对于经济的影响力开始发挥作用。这是一个国家经济运行的结构性优化，直至今日，一国财政部门制定财政政策，中央银行制定货币政策，部分国家政府还会制定产业政策。

每个国家的央行现在基本都会以物价稳定为首要目标，物价稳定的首要数据指标是通货膨胀率，所以全球主要央行都会制定目标值，通过对于未来通胀的预测，根据预测方法和比值（目标与实际通货膨胀率之间的差距）来制定和调整货币政策。比如，在这种方法下，预测结果高于目标通货膨胀率，一般而言，央行就指向紧缩的货币政策，反之则是扩张性货币政策。

2%是一个长期验证的通胀合理值，适当的通胀在现在的经济运营和分析框架中是良性的，所以当通胀低于0%，甚至是负数时，经济出现通缩，高于5%，甚至高于10%，我们认为通胀过热，并可能存在恶性通胀，通缩和恶性通胀都是一国经济运行非常负面的体现。

以美国为例，美联储前几年就设定了2%通胀目标（美国除了CPI还有PCE物价指数，其中各细分项目和权重不同，就业和通胀为基础的Taylor rule也在十几年前就被提出要优化，改变只用通胀和就业来制定货币政策），同时，考虑失业率和金融稳定性等3-4个考量因素。去年至今年上半年，美联储作为绝对独立的货币当局一直不愿意受到总统言论影响，认为美国经济没有问题（主要是通胀/失业率/资本市场等都没有出现问题），所以没有采取任何货币政策调整，但经济数据出现下滑苗头，资本市场波动变大后，美联储才开始调整利率政策。

所以，这里我们也能看出2%的通胀目标在当下用来制定政策的局限性。另外，比如中国10月的通胀3.8%看似已经是高通胀了，但其实我们看PPI数据以及刨去食品价格因素外的物价，其实并达不到2%的通胀值。也体现CPI数据反映真实通胀的局限性（需要研究细分项）。

回到文章内容，我们最关心的反而是，当下判断通胀的方法和框架是不是真实有效呢？另外，更深层次，回到对于经济世界的认知，人类活在一个符号主义的世界里，我们应该如何打破现行思维，去理解和认识这个真实的世界呢？

董翔

职业投资者，看懂App评论作家

当前发达国家进入鲍威尔所说的“低增长、低通胀、低利率”环境，负利率盛行，低通胀在深深影响货币政策和资产配置，而这篇文章把低通胀分析得很深入全面。就低通胀，尤其是低失业率下的低通胀，即菲尔普斯曲线扁平化，文中指出全球化、科技进步导致商品成本降低。

这里我想补充能源价格降低是科技进步的重要成果之一。页岩油革命、可再生能源技术的普及使得原油已不再稀缺，电力也是如此。笔者还想指出，正如文章所说，货币政策锚定走低的通胀的一个结果是资产价格走高，这个走高远其中非企业业绩的部分，也就是泡沫的成分是很大的，而这就是导致贫富差距拉大的核心因素。

有分析指出，穷人和富人的财富比重明显不同，富人财产大部分集中在金融资产且可以获得廉价的资金，而穷人则恰好相反，这就导致贫富差距得不停拉大。这一点，达里奥也在最近的文章里提到。

如果各国央行继续把货币政策锚定通胀而忽略金融，则可能加剧这种社会结构的扭曲，最终导致需求低迷和社会矛盾激化，进而造成低增长和高波动。作者作为曾经的央行要员，能够指出一些问题，并提醒央行在指定货币政策时应更多关注金融稳定，显然是有着深刻的洞察和宝贵的大局观的。

张海亮

金恪投资董事总经理，CIIA，看懂App评论作家

很多发达国家现在主要盯着国内的通胀水平来制定货币政策，而忽略了金融市场与政策之间的相关性。首先，金融市场波动对就业、消费等产生的影响不容忽视。在全球化深入发展的时代，各国的贸易政策及财政货币政策都会影响到通胀水平。其次，资产价格动荡也会加深对非常规金融政策的关注。因此，对于中长期通胀的关注，不仅需要对通胀的准确预判，明晰价格水平的组成成分，同时也需要考虑金融市场的稳定对通胀水平的影响。

中国最近一次CPI数据呈现大幅增长，其中很大一部分是由于猪肉价格增长幅度较大。在未来几个月，预期政府将会对猪肉价格进行干预调控，使其价格回落。因此此次CPI的大幅增长只是短期内振荡。从长期来看，CPI仍保持稳健增长速度。